Los violentos movimientos de los mercados financieros en todo el mundo, iniciados tras la irrupción del COVID-19 en Occidente, se han visto condicionados por tres factores: la intervención de los mercados por parte de los bancos centrales, en particular la FED, el hecho de que las cinco grandes tecnológicas (Facebook, Amazon, Apple, Netflix y Google) y Microsoft ya pesan juntas cerca del 20% en el S&P 500, el índice de referencia para el resto de bolsas, y la influencia de los inversores cuantitativos, cuya actividad no sólo incorpora volatilidad a los precios, sino también inercia en los movimientos.
El estilo de asesoramiento de Neo tiene un fuerte componente patrimonialista, no intentamos adivinar cuáles serán los movimientos de los mercados en las semanas inmediatas, sino comprender cuál es la situación a nivel global y establecer criterios de actuación a medio plazo. Desde este punto de vista, la crisis sanitaria no ha hecho sino poner sobre la mesa las incoherencias económicas que ya existían, acelerando y posiblemente magnificando una situación que se iba a producir igualmente. De hecho, nuestra visión de conjunto no ha variado sustancialmente:
- No nos enfrentamos a una nueva crisis económica, es la misma que se inició en 2007/08, que no llegó a resolverse. El crecimiento global (y de los mercados) se ha sostenido fundamentalmente por las políticas de tipos de interés cero o negativos y el incremento del dinero en circulación por parte de los bancos centrales tanto en Europa, como en Japón y ahora en EEUU, sin que por ello se redujeran, sino más bien aumentaran, los ya elevados niveles de deuda pública. Consecuencia: las políticas expansivas de tipo fiscal y monetario, a las que habríamos acudido en el próximo shock económico, estaban agotadas antes de la crisis sanitaria.
- Desde hace varios años en el caso de la renta fija europea, y desde el pasado mes de septiembre para la renta fija y variable de EEUU, las subidas de los mercados se sustentan en inyecciones de capital y bajada de tipos de los bancos centrales, en particular la FED, una intervención deseable siempre que tenga una finalidad económica (modular el ciclo económico) pero no tanto si es financiera (prolongar artificialmente los beneficios en los mercados financieros).
- En esta situación de crisis financiera aún no resuelta, políticas expansivas exprimidas y penúltimos cartuchos disparados al aire, afrontamos una crisis sanitaria que ha frenado en seco la actividad económica a nivel mundial. Con economías saneadas, el impacto podría haber sido temporal, la recuperación tendría la deseada forma en V y el efecto en los mercados financieros sería intenso pero breve. No obstante, por los motivos mencionados, creemos que los daños serán importantes, las ayudas de los Estados tanto a empresas como a personas ayudarán a mitigar los efectos más inmediatos pero no evitar sus consecuencias, y los bancos centrales no podrán sostener indefinidamente el precio de los activos financieros.
A corto plazo, es verdaderamente difícil de pronosticar hasta dónde podrá llegar el efecto de la FED sobre los mercados en cuanto a duración e intensidad, mucho más teniendo en cuenta la absoluta determinación de Trump de ser reelegido en las elecciones presidenciales del próximo 3 de noviembre, y el papel que China quiera y pueda desempañar en el escenario político, en particular respecto a los acuerdos comerciales con EEUU.
Las acciones emprendidas desde el mes de marzo por gobiernos y bancos centrales están encaminadas a parar el primer golpe, no a resolver ninguno de los problemas estructurales que ya existían o anticiparse a los que puedan surgir, y no obstante ya tienen como efecto colateral ahondar muy profundamente en los desequilibrios de las economías nacionales, en particular en los recursos de los estados. Sirva como ejemplo la principal economía del mundo. El siguiente gráfico muestra el tamaño del balance de la FED, una muy buena medida de la intervención en los mercados financieros, en particular de renta fija:
Los niveles del periodo 2015-2018 (USD 4,4 billones europeos) ya se consideraban insanos y no deseables a largo plazo, de hecho la FED inició un proceso de normalización a medidos de 2018, pero apenas rebajó esa cifra porque en septiembre de 2019 no sólo lo terminó sino que lo revirtió bruscamente, sin argumentos económicos muy convincentes. Tras la intervención iniciada a finales de febrero, y en sólo dos meses, el balance ha pasado de USD 4,2 a 6,7 billones y sigue en aumento, lo que da una idea del profundo impacto que ha tenido en los movimientos de los mercados.
La otra gran herramienta de política monetaria, los tipos de interés, determinados por la FED cuando establece la tasa de descuento a la que se prestan las entidades bancarias, ha vuelto a los niveles próximos a cero que tenía en los peores momentos de la crisis financiera:
En lo que se refiere a la deuda pública americana, ya se encontraba en sus máximos históricos antes de la emergencia sanitaria, tanto en términos absolutos como respecto al PIB (USD 23,2 billones y 106,7% respectivamente, a cierre de 2019). La emisión de nueva deuda actualmente en curso para hacer frente a los gastos derivados del frenazo económico es de 3 billones de dólares:
Si habitualmente los gobiernos no recurren al endeudamiento de manera descontrolada, no establecen tipos de interés nulos o negativos y no utilizan la máquina de hacer dinero ilimitadamente, es porque existen consecuencias indeseables a medio plazo, y de algún modo se acaba pagando la factura. Las actuaciones de política económica implementadas tras la crisis financiera de 2007/8 consiguieron evitar el colapso pero no solucionar el problema, y el crecimiento económico posterior ha estado subvencionado, en especial en Europa y Japón. En la misma situación se puede encontrar ahora EEUU, una economía mucho más dinámica, pero que se enfrenta también a retos muy importantes.
No forma parte de nuestro carácter ser catastrofistas, así que terminamos con un mensaje realista y positivo: desde un punto de vista económico, la crisis sanitaria sólo está acelerando procesos de cambio que ya estaba en marcha, los cambios producen perturbaciones y con ellas, oportunidades. No sólo los virtuosos, todo círculo vicioso también termina por romperse, aplicando soluciones ya probadas y también algunas nuevas que aún no atisbamos pero que acaban imponiéndose. Hasta que llegue ese momento, nuestro objetivo es que la factura no la paguen las carteras que asesoramos.